去杠杆简史(2015-2018)

将军名声败坏

2018年9月14日下午3点，上证指数止于2681点，仿佛回到了2014年。星辰移动，周期轮回，一切是那么熟悉人人顺配资天载配资，却又物是人非。

股市开局以创纪录的5178点开始。 2015年6月12日，股市如火如荼，上证指数再创新高，升至5178点。 关于股市如何创造财富的神话，在写字楼、餐厅、广场，甚至被拍到的街边小摊上流传，将全民炒股的热情推向高潮。 而神话的主角似乎总是朋友或者朋友的朋友。 自2014年喊出“改革牛”、“5000点不是梦”、“4000点是牛市起点”以来，A股大疯牛一路蒙着眼睛狂奔，大多数投资者散户一路加仓。

当时，位于金融街19号的富凯大厦每晚灯火通明。 富凯的领导人非常清楚，这股所谓的“改革牛”背后，是大量资本尤其是大量杠杆资本集中涌入的结果。 场外基金很受欢迎，杠杆范围从1:1到1:8。 由于场外资金极度隐蔽，详细规模无法检验。 市场传闻规模高达2万亿元。 如果加上现场配置超过5万亿元，当时A股总市值只有57万亿元，有杠杆。 资金比例几乎达到了10%。 这些杠杆资金有的是通过伞式信托从银行获得的资金，有的是私募资金，有的甚至是通过P2P借来的。

富凯的担忧在于杠杆的脆弱性，任何麻烦的迹象都会导致灾难。 于是，一场通知各大券商严查场外资金、暂停场外资金新港的行动已悄然启动。 富凯的领导人一定万万没想到，这只摇动翅膀的蝴蝶彻底改变了他们和相关人员的命运，中产阶级韭菜堆积在海市蜃楼中的财富也随之消失。

压垮骆驼的最后一根稻草终于来了。 6月15日起，受富凯大厦严查场外资金配置消息影响，获利资金疯狂出逃，牛市戛然而止，指数暴跌。 从6月15日到8月底，短短两个多月的时间，上证指数从最高点5178点暴跌至2927点，跌幅达44%。

富凯大厦和国家队也坐不住了。 在股市快速下跌期间，紧急推出救市计划。 由券商、各大券商组成的国家队，投入数万亿美元支撑股市，却始终未能力挽狂澜。 令人尴尬的是，前敌军指挥官（富凯主席助理）ZYJ因内部操纵营救而入狱。 作为证券公司的龙头大哥高盛，其高管几乎全军覆没。 招商银行入狱判刑，一手将一家中型券商打造成中国版高盛的WDM也黯然离场。 然而，2016年元旦后推出的股市熔断机制却创造了一次熔断两次熔断的神话，并在4个工作日后被迫叫停。 这等于是让富凯大厦的主人XG雪上加霜，命运多舛。

当然，最惨的还是广大散户。 贪吃的新老韭菜在这轮牛熊转换中被彻底收割了。 没想到，吃肉的总是我听说过的朋友，而被打的却是真正的自己。

安德光大厦拥有千万间房间

2016年5月9日，人民日报发表著名文章《问一季度大势——权威谈当前中国经济》。 去杠杆、降成本、补短板五项重点任务，明确了未来几年经济金融的重点任务。

作为去库存的任务之一，最大的高库存行业是房地产。 房地产行业是一个高杠杆、高负债的行业，也就是爱马仕所说的“一美元的钢材可以做十美元”。 高库存意味着房地产企业流动性资产不足和流动性杠杆过高，本质上是高杠杆的两个方面。 当时我国的房地产库存主要集中在三四线城市。 由于一二线城市经济发达，人口持续净流入，库存问题并不严重。 房地产业作为国民经济的支柱产业，影响着上下游数百个行业。 高库存是悬在中国经济头上的达摩克利斯之剑。

如何拆除炸弹，让住房子的人拥有自己的房子，享受房价上涨的好处，就靠去库存这一招。 在降息、放宽限购限贷、棚改货币化等政策持续刺激下，全国城市特别是三四线城市去库存超预期，老百姓正在排队买房。 当然，房价的涨幅也非常漂亮，2016-17年期间累计涨幅超过60%。 以我家乡的3.5线城市为例炒股配资加杠杆的流程，房价从5000跳升至80-10000。 北京等一线城市的平均房价也从4万到5万上涨到7万到8万。 中国房地产终于完成了令人震惊的去库存过程。 而这个杠杆已经像星辰移动一样转移到了居民身上。

河对岸犹唱后院花

2016年上半年，在股市资金回落、去杠杆的情况下炒股配资加杠杆的流程，股市回归正常，没有出现任何意外。 与此同时，房地产行业去库存也在紧锣密鼓地进行。 看看这里的债券市场，情况有所不同。 从股票市场撤出的资金，以及银行体系本身充裕的流动性，以毁灭性的方式涌向债券市场。 一方面，银行体系理财资金和自有资金过多，难以支出，另一方面，各类泛固定收益资产（非标、债券、等级A等）迅速下降。 在两党共同努力下，各机构纷纷喊出“资产荒”、“资产恐慌”的口号。 所谓“钱多，资产少，到账快”。

资金涌入银行体系的结果是，通过疯狂外包，将投资压力转移到非银行机构。 非银行机构拿到资金后，只能加大杠杆，降低信用资质。 由于加杠杆、降低信贷资质，债券资产在市场上被抢购，收益率一路走低，导致资产负债利率倒挂更加严重，加剧了资产短缺。 在外包1年资金成本4.5%的情况下，可以给你买一张5年期3.3%的中期票。 你觉得有趣吗？ 以至于有人喊出了零利率的口号，也有人看好年底10年期国债2.0%。

极致的辉煌之下，各大非银机构和从业者都赚得盆满钵满，而债券型私募机构则游走在灰色的边缘，默默发财。 越来越多的人从银行体系跳槽到非银行机构（基金、证券公司）或私募股权作为龙头，其美妙无法用言语形容，只能感受。

雨将至，风满楼

世界上没有无缘无故的兴衰。 而2016年5月上旬《人民日报》的社论，则是风吹过的清平结束。 权威人士的论断至今仍在我耳边响起：“树不能长到天”。 去杠杆之战已经吹响号角。 2016年8月起，央行启动“锁空放多”操作，以改善久期错配问题。 但债券市场的人们仍在随音乐起舞，没有注意到这一点。

10月份以来，各机构发现借钱、持仓越来越困难：海水真的要退潮了，大多数人都不穿泳裤了。 先跑开车再跑，然后大家一起跑。 践踏下怎么可能没有鸡蛋呢？ 债券市场长达3年的牛市已经结束，债券资产收益率在短短2个月内涨幅接近。 各机构疯狂抛售资产，互相践踏。 2个月的时间，前十个月的收益全部被抹掉，债券投资经理的年终奖金也被抹掉。

乱世必有妖。 嘉禾证券的萝卜章事件，以及一线基金公司的货币基金大额赎回，导致净值出现较大负偏差，更像是将一大碗水倒入沸腾的油锅中。 当年12月中旬在北京召开的中央经济工作会议上，更是提出要管好流动性总闸，坚决化解一批风险点。

音乐停了，我们还怎么跳舞呢？

无边倒树

2017年全年是金融去杠杆、严格监管的一年。 首当其冲的是各项监管政策密集出台，如银监会“三三四十”专项检查、央行大资管新规等。 ，多达数十种。 在严格监管下，银行理财规模开始出现扭亏为盈，从最高的30万亿元逐步下降至28万亿元左右，其中银行间理财缩水多达5-6万亿元。 外包规模快速萎缩，去杠杆、去渠道成为主流。 各机构都忙于监管检查，合规是第一要务，几乎没有时间办理业务。

2017年中召开的全国金融工作会议，将防范化解系统性风险作为核心目标。 地方政府债务特别是隐性债务是化解金融风险的首要目标。 金融工作会议提出，严控地方债务，追究领导干部终身责任。 “开前门、堵后门”，地方债发行迎来井喷，一口气发行4.4万亿元。

去杠杆和紧缩信贷操作的效果体现在M2数据上。

基金子公司无事，将解散。 我相信一下子就做不了非标业务了，这么多年所说的主动业务转型，真的变成了被迫转型。 券商资管的人每天给客户做心理按摩，打骂骂都绝不会还手。 银行投资者的口头禅是“别买，小姐，我们真的不买”。 对于债券卖家来说，没有金主买债券人人顺配资，只能读MBA或者生孩子。

我要渡过被冰封住的黄河

没有人预料到特朗普对贸易关税是认真的。 特朗普想要的是中美贸易互惠（），以及取消高科技领域的财政补贴。 从最初对500亿美元商品加税，到现在额外加征2000亿美元，甚至特朗普还威胁要对所有从中国进口的商品加征关税。

贸易战正如火如荼地进行，对宏观经济预期、股市、汇率产生了重大影响。 去杠杆和信贷紧缩之战已经进行了一半。 没想到2018年爆发了贸易战，特朗普半路出击，本来就承受不小的下行压力的经济雪上加霜。

基础设施投资一直在下降。 出口，被特朗普惹恼了。 就连以往被期待很高的消费，在朋友圈、自媒体上也被降级了。 买了房子交了税，口袋里所剩无几，榨菜、方便面卖得更好了。

“欲渡黄河，河水被冰封，就爬满雪的太行山。” 信贷紧缩、去杠杆下，永泰能源、盾安环境等一大批知名民企出现债务危机。 在9月初的央行会议上，东方园林董事长何巧女更是喊话：“现在民企太难了，如果易主席给我批一个银行，我一定会救那些企业。”血泊，一一拯救。”

还有很长的路要走

困难导致改变，改变导致成功。 在内忧外患之下，原有的政策开始进行调整。 扩货币+恢复信贷的政策组合是对当前经济形势和外部环境的灵活应对。

人行百里已是九十里半，去杠杆之路还很长。 但路途崎岖，路漫漫其修远兮，征途已至！

最后，以林则徐的一首诗来结束本文：

苟利国家生死，怎能避免因祸得福？

本文来自债市夜故事

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